L’année 2023 a été marquée par 3 événements ; la chute de plusieurs banques régionales en début d’année, puis le plan de renflouement qui a suivi avec de la liquidité fraîche, exacerbant la narrative IA.
Puis la fin d’année 2023 a été marquée par l’espoir. L’espoir que les taux baisseront enfin, après avoir atteint un niveau restrictif dont le marché ne semblait pas se soucier.
Nous voilà mi-janvier, et le marché ne bouge pas beaucoup, pour la simple et bonne raison qu’il n’y a aucune narrative. Et honnêtement, ni moi, ni vous, ni les travailleurs de Wall Street n’avons d’idée de ce qui pourrait être la prochaine narrative.
Dans ce nouvel article, nous émettrons des hypothèses sur ce qui pourrait être la prochaine narrative, et ce qui pourrait en découler.
Contexte
Je vous vois vous étonner derrière votre écran : “comment ça le marché ne bouge pas beaucoup ? Nous venons tout juste de faire un nouvel ATH !”.
D’un sens, vous avez raison. Le SP500 vient de marquer un nouveau sommet historique (et chacun à sa petite opinion sur le bien-fondé de ce nouvel ATH). Mais, en dépit de ce nouveau record, il n’a bougé que de 3 petits pourcents en 36 jours !
Ce n’est donc pas non plus une accélération vertigineuse, ou une augmentation drastique de la volatilité. D’ailleurs, le VIX et son cousin le VVIX n’ont pas particulièrement bougé après cette nouvelle :
Pourtant nous avons une belle bougie pour ce nouvel ATH. Cela semble assez cohérent ; à l’approche du sommet, les intervenants ont dû couvrir leurs positions. Quand on passe ce niveau, des shorts sont clôturés, des shorts clôturés sont des achats, et c’est l’effet bouchon de champagne.
Pour autant, je pense que les intervenants n’ont pour le moment pas de réelle direction. Je serais assez étonné que ce mouvement se prolonge, nous verrons cela aujourd’hui à l’ouverture des marchés.
Ce qui ne veut pas pour autant dire que le marché va s’effondrer, mais je m’attends surtout à un marché sans réelle direction pour le début de semaine.
En fin de semaine, nous aurons deux événements extrêmement importants ; l’annonce du PIB du dernier trimestre de l’année 2023 (attendu en ralentissement à +2%), ainsi que l’indice des prix à la consommation. Les deux seront scrutés avec attention, mais j’insiste en particulier sur la croissance du PIB. Un résultat très différent des anticipations aura d’énormes impacts ; aussi longtemps que la croissance est résiliente, le marché pourra continuer la fête.
Nous avons donc établi le contexte, le marché est à un nouvel ATH et nous avons nos quelques événements à venir. Maintenant, place aux narratives.
Le coût de l’envoi de marchandise explose
Depuis que les militants Houthis du Yémen, soutenus par l’Iran, ont intensifié leurs attaques contre les navires transitant par le golfe d’Aden et le sud de la mer Rouge, les navires évitent d’emprunter cette voie.
C’est un problème important pour le commerce entre l’Asie et l’Europe. Les bateaux qui passent par ce canal sont obligés de faire un détour par le cap Bonne espérance en Afrique du Sud.
Ce petit détour ajoute deux semaines de trajet à un voyage initial de 35 jours, ce qui a pour effet de faire grimper le prix du transport de marchandise par bateau. Nous pouvons le voir grâce au World Container Index fourni par Drewry.
Nous pouvons voir ce changement radical de route avec l’image ci-dessous, fournie par la BBC.
“C’est l’un des plus grands défis auxquels le transport maritime commercial est confronté depuis très longtemps”.
Chris Farrell, officier de protection des navires
Évidemment, les USA essaient de répondre à cette menace pour le commerce mondial. Mais, la géographie du Yemen rend la tâche difficile, les paysages montagneux facilitent la dissimulation des radars et munitions.
Bref, revenons à nos moutons. Ce conflit autour de ce canal fait craindre un retour de l’inflation, le coût de l’envoi de conteneurs ayant été multiplié par 3.
Entre-temps, les marchés se portent toujours aussi bien ! Les bonnes nouvelles sont des mauvaises nouvelles, Klaas Knot (président de la banque centrale des pays bas) a déclaré “plus les marchés assouplissent les conditions pour nous, moins nous avons de chances de le faire”. Le ton est donné !
Traversons la Manche pour voir ce qu’il en est du côté des Anglais. Ces derniers ont vu la première hausse d’inflation après 10 mois de baisses consécutives. C’est inquiétant pour les intervenants qui misaient sur une baisse prochaine des taux ; cela ne va pas vraiment dans leur sens.
La Bank of England estime une probabilité de 66% que l’inflation évolue entre 3.8% et 0% dans les années à venir. Une fourchette excessivement large (on est sûr de ne pas se tromper, c’est l’avantage), mais qui s’explique par le fait que les Anglais ajoutent un paramètre d’incertitude dans toutes leurs prévisions. Étant donné que l’incertitude est extrêmement élevée en ce moment, la fourchette est large.
Cela se ressent dans les discours de Sarah Breeden, gouverneure adjointe de la Banque d’Angleterre, qui a souligné à plusieurs reprises cette incertitude.
L’été dernier, le fonds monétaire international a réalisé une recherche concernant cent chocs inflationnistes passés.
Une phrase a particulièrement touché mon attention :
“La plupart des épisodes [d’inflation] non résolus impliquaient des « célébrations prématurées », au cours desquelles l’inflation a d’abord diminué, pour ensuite se stabiliser à un niveau élevé ou réaccélérer. “
À l’échelle mondiale, l’état de l’inflation s’est amélioré. Les hausses des taux ont réussi à calmer l’inflation, et nous ne sommes pas confrontés à une boucle “salaire prix” comme ce fut le cas dans les années soixante-dix. Mais le plus difficile, c’est le dernier kilomètre, celui entre les 3% actuels et les 2% d’objectifs ; c’est un élément que je souligne depuis le début de ce journal.
Qu’est-ce qu’il se passera en cas de baisse des taux ?
Il est peu probable que la FED commence à baisser ses taux en mars, Williams de la FED l’a d’ailleurs encore souligné le 10 janvier dernier.
Je pense que nous devrons maintenir une politique restrictive pendant un certain temps pour atteindre pleinement nos objectifs, et il ne sera approprié de réduire le degré de retenue politique que lorsque nous serons convaincus que l’inflation se dirige vers 2 % de manière soutenue.
Williams (FED)
D’autant plus qu’il a prononcé cette phrase dans un discours en amont du CPI, qui a grimpé à 3.4% pendant que le consensus prévoyait 3.2%.
Mais s’il y a quelque chose qui est relativement sûr, c’est que la FED baisse les taux durant l’année 2024. Dans ce cas, qu’est-ce qu’il se passerait ? Pour les obligations, c’est assez clair :
La courbe remonterait fortement. Historiquement, c’est ce qui a annoncé une récession, car comme vous le savez ; la FED a toujours agi trop tard.
Néanmoins, Goldman Sachs a partagé une recherche sur ce qu’il s’est passé historiquement lorsque la courbe des taux était raide ou plate.
Actuellement cette courbe est relativement plate (flatten), si elle se raidit (steepen), cela est censé profiter aux petites capitalisations de croissance.
Concernant les secteurs :
Les financières, l’énergie et la tech ont historiquement profité du fait que la courbe soit raide, et la consommation de base, l’immobilier et les services publics n’en ont pas profité (cela ne retire en rien mon opinion sur les utilities ; je compte sur les élections américaines pour tirer ces valeurs vers le haut).
Les entreprises sont également prêtes pour un ralentissement de l’économie. Au début de l’année 2023, le consensus penchait sur une récession, ce qui a poussé les entreprises à s’y préparer. Le revenu réel devrait également continuer d’augmenter, tant que l’inflation ne bondit pas plus franchement.
Les petites entreprises pourraient profiter d’une économie qui se porte mieux que prévu, maiiiis… Il y a un « mais ».
Le principal problème que je vois ici, c’est que c’est un petit peu un coup de poker de s’exposer à des petites capitalisations de croissance. Je m’explique :
L’économie se porte pour le moment mieux que prévu, et le consensus dit “atterrissage en douceur”. L’inflation reste basse (même si des tensions peuvent arriver), et la croissance reste résiliente. La FED devrait baisser ses taux, ce qui inversera la courbe des rendements.
Historiquement, lorsque la courbe des rendements s’est inversée, cela a forcément provoqué une récession. Le problème de parier actuellement sur des petites entreprises de croissance, c’est que si la courbe des rendements s’inverse et que ça se passe bien : jackpot. À l’inverse, si la courbe des rendements s’inverse, et que comme toujours, cela a indiqué une récession, le portefeuille risque de prendre un sérieux coup.
Également, ajouter à cela un risque de rebond plus sérieux de l’inflation.
Soyons plus concrets : s’exposer aux petites capitalisations de croissance ici n’est pas forcément stupide (voici une liste d’ETF small cap growth si cela vous intéresse), mais vous ne devriez pas vous exposer sans filet de sécurité. Comment composer ce filet de sécurité ?
Si vous pensez que l’inflation va grimper, on peut couvrir cette exposition aux small caps growth en ajoutant des obligations indexées à l’inflation.
Si vous pensez que c’est plutôt une récession à laquelle l’économie va devoir faire face, les fortes capitalisations values semblent pertinentes.
💡 Je souligne ici l’importance de prendre des décisions éclairées, pour ne pas vous retrouver complètement piégé si votre thèse s’avère ne pas être bonne.
Si vous pensez que les small caps vont avoir la forme en 2024, c’est une bonne chose, mais foncer tête baissée dans un investissement assez risqué & volatil peut vous mettre dans une situation délicate. Penser systématiquement à vous hedger avec des actifs qui vous permettront de garder le sourire au cas où votre thèse initiale s’avère fausse.
Peu importe votre thèse initiale, pensez à la couvrir. Peut-être que vous êtes d’accord avec moi, peut-être que vous avez une vision totalement différente ; ce n’est pas l’important. Ce que je veux transmettre ici, c’est l’importance de ne pas s’exposer à une direction d’une seule action, d’un seul secteur ou d’un seul ETF en particulier, mais toujours réfléchir en termes de gestion de portefeuille complète.
En vous souhaitant une très bonne journée !